成本优势推动持续放量:虽然我国复合肥行业集中度极低,但公司16-18年市占率从4.84%提升至7.35%,19H1常规复合肥和新型复合肥仍实现5.13%和23.01%的增长。公司市占率提升的核心是产业链带来的成本优势,我们测算公司仅在复合肥在磷酸一铵自供、钾肥进口权及区位运输方面的成本优势就有近200元/吨。这也使得与同行其他龙头企业相比,公司复合肥可以更低的售价服务农民,出色的性价比配合公司技术营销推动持续放量。另一方面,虽然当前一铵原材料硫磺、合成氨和磷矿价格较18年高位有所下跌,但同行19H1一铵毛利率并没有明显改善,多数还出现下滑,然而公司一铵毛利率提升0.98%,说明成本控制能力已进一步领先于同业水平。
   
新型复合肥增长提升盈利能力:公司针对经济作物的新型复合肥比重不断提升,19年H1已达到营收的18.82%,相比18年末提升5.16个百分点,毛利润占比已达到22.61%。参考18年数据,新型复合肥单吨毛利润相比传统复合肥高200元以上,产品结构提升推动公司复合肥盈利能力增强。
   
磷复肥行业盈利水平有望提升:公司H1现金流大幅提升321.17%,判断是由于订货会预收账款大幅增加,这一方面是由于公司突出的产品性价比,另一面也说明复合肥需求并没有过于悲观。此外,生态环境部今年8月正式发布“三磷”整治技术指南,中长期有望推动磷复肥行业盈利中枢提升。
   
财务预测与投资建议
   
我们预测19-21年公司每股EPS 为0.74、0.86和0.96元(原19-20预测为0.84、1.03,主要是下调了化肥产品价格),按照可比公司19年20倍市盈率,给予目标价14.80元并维持买入评级。
   
风险提示
   
产品和原材料价格波动风险;新型复合肥推广不及预期;环保风险。